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- 信贷投放或转向结构优化
- 来源：中国证券报·中证网 发布日期：2009年04月16日 11:38
- 随着3月份天量新增信贷数据的出台，以前所担心的信贷收缩状况已经完全被政府的鼓励措施所稀释。笔者认为，从当前宏观经济的运行状况来看，短期内信贷仍将保持一定的增速，而下一步信贷的投放将会更侧重于结构的优化和操作的稳健。
信贷增长具有持续性
2009年3月末，广义货币供应量(M2)余额同比增长25.51%，狭义货币供应量(M1)余额同比增长17.04%，市场货币流通量(M0)余额同比增长10.88%。3月份当月人民币各项贷款增加1.89万亿元。
由于政府对商业银行信贷投放的鼓励，以前所担心的信贷会出现收缩的状况已经完全被政府的鼓励措施所稀释，信贷投放不仅没有出现收缩，还超出了市场的普遍预期。1-3月份新增贷款达到4.5万亿，离全年的下限目标5万亿只差一步之遥。如此短时间内巨大的信贷投放，是否意味着下一步信贷会开始出现收紧？笔者认为，从当前宏观经济的运行状况来看，短期信贷仍将保持一定的增速，并不会出现大幅缩紧的状况，只是下一步信贷的投放将会更侧重于结构的优化和操作的稳健。
信贷投放具有持续性的主要原因有两个：其一，基础货币投放加大所带动的货币供应量回升会导致实体经济的回暖，从而引起货币乘数回升；货币乘数的回升又会对信贷产生正反馈，引发后续与民间投资相关的信贷增速回升。
其二，尽管各商业银行进行了股份制改革，但仍属于国有银行，“保增长”将同样成为他们2009年工作任务的第一要务。可以预期，2009年金融机构并不会出现大家所担心的惜贷现象，但也不会回归到2005年至2007年那样的主动扩张式放贷。2009年的前三季度，更多的将是一种与政府投资相关的被动放贷。只要这些被动放贷的规模足以推动投资增速维持较高增长（从2008年11月份以来五个月的信贷增速和2008年12月份以来四个月的实际投资增速来看，这一条件已经具备），那么随着政府投资对经济增长的拉动逐步显现，一些行业的企业盈利状况将逐步改善，届时一些行业的投资机会将逐步呈现出来，企业投资的动能将会增强。届时，假若央行不再像往年一样对商业银行全年的贷款规模设限，那么商业银行的信贷将会伴随着企业资产负债的改变而出现持续的强劲。
还有很重要的一点是，尽管从发电量指标、出口增速环比指标、物价环比状况来看，经济已经开始步入复苏，但这种复苏并不稳定，这就要求经济的激励政策仍需保持持续性，否则带给经济的将是大起大落。而且，一旦由于调控的原因使经济再次下滑，那么经济再次回升的成本和难度将变得更为艰巨，因为全社会的预期都将变坏。
因此，笔者预计国家短期内不会出台抑制信贷投放的政策，信贷增速仍将保持较强的势头。即便未来出现抑制政策，那也将是下半年经济出现强劲回升之后的事情。
下一步将侧重结构优化
不过，信贷的大幅扩张也会给经济带来后遗症，流动泛滥留给经济最大的后遗症就是通货膨胀。就费雪方程而言，货币增速总是与名义GDP相等，当出现货币的过度扩张，而实体经济的回升较为缓慢时，它们之间的缺口就依靠通货膨胀去弥补。
现在货币增速快速上涨（3月份M2同比增长25.51%），假若这一增速持续半年多，那么意味着通货膨胀会比预期的来得更快。就实体经济而言，在外需萎靡和房地产低迷的背景下，我们的经济增速若能回归至9.5%以上已经是比较乐观。那么这就意味着，货币增速和经济增速之间的缺口将有两位数以上。假若货币增速没有出现快速下降，或者经济增长缺乏持续的回升，那么这一缺口将依赖通货膨胀去弥补。显然，我们的经济体很难去承担两位数以上的通胀，这就使下一阶段央行不敢再像一季度那样投放货币，而这种高信贷投放只能适时而止。
短时间内出控制信贷的措施不太适合，而信贷的大幅扩张又会留下后遗症，因此，下一阶段信贷的投放将偏重于信贷操作的稳健性和信贷投放的结构性。这使货币政策操作变得更需要智慧。
笔者认为，稳健的操作，体现在信贷的投放逐步减少，而不是急缩式的下降。在信贷投放的结构优化方面，就中长期与短期而言，将更加偏重于中长期信贷；就行业的投放而言，将更偏重于产业结构升级；对传统的高耗能高污染的行业将偏于收紧，而对于新兴产业进行信贷倾斜。这样操作的目的是，一方面使信贷投放逐步平稳下来，一方面继续通过信贷刺激经济持续、长期增长，以此来化解短期货币增速和经济增速之间的缺口，从而避免出现较高的通货膨胀。
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