货币政策的综合因素到底都包括哪些因素？在目前宏观经济形式下，这些因素中哪个因素将对央行的加息决策产生更大的影响呢？我们可以从2004年10月、2006年4月、2006年8月央行至今的几次利率调整中，发现一些端倪。

　　首先观察加息与中美利差的关系。美联储这轮加息周期是从2004年6月至2006年8月，这为中国央行加息提供了空间，三次加息也均在这个周期之内。

　　其次观察加息与CPI指数的关系。2003年以来这一轮经济过快增长周期之中，CPI峰值是在2004年8月的5.3%，但2004年10月央行加息之时已有回落。2006年4月及8月两次加息，则几乎与CPI无关，当月CPI仅为1.2%及1.3%。

　　以上可以看出，2004年以及2006年三次加息，更多的与投资增速过快、信贷增速过高等经济过热特征相联系。与中美利差相关度高，与CPI指数相关度不大。

　　我们似乎可以根据这些经验来判断目前央行的利率政策趋势。

　　首先，从目前的投资增长情况来看，似乎并不支持央行进一步加息。以全社会固定资产投资数据来看，2006年上半年增长29.8%，前三季度增长27.3%，全年增幅则回落到24%，新增投资数据已经出现负增长。

　　其次，从CPI走势来看，去年11月CPI增长1.9%超出市场预期，但央行研究局局长唐旭称这是一个短期现象。12月CPI同比增长2.8%，央行行长助理易纲上周末则称：“目前由粮价上涨导致的CPI上涨难以持续，是否加息还需要进一步观察”。从2003年至今CPI与加息的关系，以及央行官员对CPI的态度来看，短期的CPI上涨似乎还不支持央行近期做出加息决策。

　　最后来看中美利差因素。自2006年底以来，央行连续用数量招标的方式控制市场利率，目前一年期央票利率还稳定在2.7961%的水平，可以看出央行不愿意看到市场利率过快上涨，造成中美利差缩小。

　　综上，我们认为加息的“靴子”不会很快落下。然而，如果CPI连续数月保持在2.5%之上的高水平，会导致持续的负利率，这也许会是加息的原因。