作者：李骐

　　12月7日，上海证券交易所综合指数突破2200点，到达2206点。

　　此时的中国股市正承载着越来越高的市盈率。粗略计算，沪市平均市盈率为27倍，深市平均市盈率为30倍，上证50平均市盈率为25倍。

　　调整正在开始，但上涨却并未终止。资本市场故事的讲述模式正在变化，原来以PE（市盈率）为衡量标准的股票价值正在以PB（市净率）讲述给投资者。而追寻净资产的增值价值，人民币升值的预期成为众多投资者疯狂追捧的支撑。

　　明显的现象是，汇率的波动与中国股市的走势呈现出非常强的相关性，股市的上涨与人民币的升值如影随形。

　　越来越多的市场主流资金也认为，人民币升值是股市大涨原因。“人民币升值是今年的行情主线，随着估值的提升，出现了地产、银行、机械等板块的轮涨。”易方达总裁助理、易方达策略基金经理肖坚认为，“明年，人民币升值依然会是主线。”

　　中国股市新空间

　　中国人民银行2005年7月21日晚宣布调整人民币汇率后，中国股市在第二天一开盘就作出了积极的反应，沪、深两市的指数涨幅当天双双超过2％。

　　从去年年底开始的这场波澜壮阔的牛市行情与人民币升值一路相随。升值速度加快初见端倪于今年9月，人民币几乎上演了“火箭式”的升值历程，轻松突破7.93、7.92、7.91、7.90等一系列的重要心理关口，而中国股市与此也琴瑟相和，几乎是一口气从1600点攀升到2200点。

　　国外成熟市场的经验表明，一国货币的升值有利于其股市走强。上世纪八十年代，日元兑美元升值约40％，而日本股市逐波上升，出现持续六年的激进繁荣，随后一直延续着涨升态势，整整十七年，市场累计涨幅高达19倍。

　　在台湾也呈现过类似的市场特征，从1985年至1992年台币大幅升值推动台湾股市步入了一轮为期七年的大牛市。台湾加权指数涨幅高达17.84倍。

　　日本、韩国、新加坡等国本币的升值都直接促成了股市走牛。众多的资深经济学家和研究机构也预测，未来五年人民币会以每年3％～5％的速度升值，最终升值幅度会达到25％。

　　易方达基金的观点是，“一般而言，升值对于股市会有正面的推动效应，这一点在成熟股市已经得到证实。一方面，升值的预期促使热钱进入股市，对股票资产起推升作用。另一方面，人民币升值也会通过影响一些行业或者企业的基本面，从而影响公司的业绩。”

　　人民币升值正成为证券市场中地产、银行股、资源股走强的坚实基础。

　　以2005年7月21日起到目前为样本，国泰君安地产行业分析师张宇进行了房地产行业指数（特指上证市场）超额收益率和人民币兑美元汇率的实证分析，他的研究表明，人民币兑美元每升值1％，房地产指数超出上证指数的收益率将上涨18％。得到的结论是，房地产行业指数超额收益率和上证指数的相关系数达到0.9，呈强相关关系。

　　今年7月上市的保利地产（600048）就是一个明证。从上市当日13.95元的招股价起步，12月5日最高达到38.77元。“人民币升值将保持不动产的长期升值，在这个过程中，这个价值会不断放大。”深圳一家私募基金负责人称。

　　人民币升值的受益面远不只是地产，通常认为房地产、银行、机场、港口、铁路、电力、供水、有线电视、景点旅游业、矿山等人民币计价资产的估值水平都将不断得到提升。

　　“人民币升值对资产流动倾向性产生明显影响，而资本流速加快，资产价格也会大幅提升。”深圳明达投资公司的负责人刘明达称。

　　估值之变

　　北辰实业发行市盈率已高达38倍，但依然一路从2.4元的发行价到12月7日最高到达9.17元。

　　“最近疯涨的大多都是新的估值体系的表现，现在我们也在研究它们涨的原因，知道内在的东西就比较看得懂了。”上海一家私募基金负责人表示。

　　南方积极配置基金经理姜文涛认为，人民币在2005年7月份开始的快速升值，导致了资本市场资金成本和风险溢价的下降，进而提升了估值水平。在市场整体估值水平提升的过程中，由于成长股估值对资金成本和风险溢价更敏感，所以成长股的估值提升幅度大于价值型股票。

　　这种资产重估的说法得到了市场上很多人的认同。光大证券研究所首席经济学家高善文表示，2005年末以来的货币信贷数据显示，贸易顺差和汇率升值压力形成了基础货币的大量投放，高速增长的货币供应更多地流向了资产市场，正在形成全面的资产价格重估。对于金融资产来说，重估在理论上意味着无风险利率和风险溢价的下降，对于股票来说这形成了市盈率等估值中枢的上升。“中国资产重估的过程远未结束，中国股市上涨的趋势将是长期的。”

　　主导这轮行情的投资理念是价值投资。股指从去年底回升以来，已经上涨了1倍，不少个股已经上涨数倍，有的股票价格甚至上涨了10余倍。PE达到40或50，依旧合理吗？有谨慎的基金经理开始考问“心中的魔鬼”。

　　更多的机构则留意到了人民币升值在股市点石成金的魔力，开始调整一种只看市盈率的传统思维。“我们认为今年以来的股价上涨和股价结构的变化，具备合理性，股市未新产生明显估值泡沫。”南方基金经理姜文涛表示。据称，证监会近期也派出了工作小组去各地调研，得出的结论是目前的市场依然比较理性。

　　银行是最明显的一个重估板块。在以前的银行股估值标准中，业界基本选取的PE（市盈率）标准为15。而国内的一些银行股已经达到了30～40。

　　有券商分析认为，国际资本市场的经验表明，当本币升值时，意味着银行持有大量债权的价值上升，特别是间接融资在我国还占据绝对的优势，单单人民币升值因素，就能够大幅提高国内银行的资产价格。

　　国内银行资产和负债净额较高，本币升值无疑使银行成为最大的受益者。如果说人民币升值可使经济中的财富效应显现，那么银行本身也能从经济增长中受益。“作为本国资产的主要经营者，人民币升值越快，银行的利润增加就更为快速。”国投瑞银创新动力基金经理陈剑平认为。

　　“股票在货币升值期间值多少钱？这有一个信心的问题。”宝盈基金研究员盛军锋指出。

　　人民币升值预期导致了热钱的流入和流动性泛滥。大量的资金正日趋流向股市，基金发行的空前火爆颠覆了所有人的想象。易方达平稳增长基金高分红促销活动在两三天内就吸引了上百亿的资金，而嘉实策略增长基金12月7日仅仅发行了一天，就募集了400亿以上的份额。

　　“钱太多了，根本跌不下去。”广发基金一位基金经理称。12月6日，指数从一度大幅下挫77点，但收盘前已经基本收复失地。

　　盛富资本国际有限公司的刘国宏坦言股市的投资新时代正在到来，“我们必须承认一个事实：目前人民币升值正在颠覆传统的证券投资思维。”