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经济过热诱因未除 投资可能再次反弹
目前社会上有一种观点认为当前经济调整到位,明年很可能转冷。对此，我们认为，尽管目前调控政策效果明显，但是导致本轮经济增长趋热的部分诱因依然存在：金融指标增长依然偏高、贸易顺差继续扩大等使流动性过剩问题依然突出；住宅投资过热及房价居高不下导致资源在产业之间配置极不合理；由于相关改革还没有取得实质性进展，地方政府换届后投资冲动可能会重新抬头。
流动性过剩依然“纠缠”
首先，尽管最近三个月货币供应量增长有所放慢，但仍处于高位，与贸易顺差扩大有一定的关系。1-10月份累计顺差规模达到1336亿美元，是2005年全年的1.3倍。按照目前的趋势，全年贸易顺差很可能接近1700亿美元。今年年内和明年我国顺差仍会保持较大规模，由此引起对国内流动性过剩的压力依然较大。
其次，社会充裕的资金仍在通过各种渠道流向企业，企业的内在投资冲击仍然很强。10月末城乡居民储蓄存款余额为15.8万亿元，同比增长15.5%，是2005年4月份以来的最低点，比9月末减少76亿元，为2001年6月份以来首次出现月度储蓄存款下降。
产生这种现象的原因有两个：一是储蓄存款一部分被分流到股票市场。二是一部分资金出现“脱媒”现象，即没有经过银行直接进入了生产投资领域，这也在一定程度上分流了本应通过居民储蓄进入金融系统的资金。在整体紧缩的信贷政策调控下，许多企业面对依然丰厚的投资利润，在无法从商业银行得到足够贷款的情况下，便直接或间接进行了各种方式的变通融资，主要表现为民间借贷。这使大批社会资金绕过宏观调控的“信贷闸门”直接流入投资环节。其后果表现在金融机构的账面上是一方面居民储蓄存款在大幅减少，另一方面企业储蓄存款（特别是活期存款）在相应增加。
三是贷款季节性少增，新增中长期贷款仍然偏多。
调控效果有限
住宅投资继续“高烧”
住宅投资仍然保持接近30%的高增长，而且是逆调控上扬。与此相对应的是，房价持续居高不下，增幅仍然偏高。
房屋销售价格终止了连续两个月增幅回落的趋势，10月份，全国70个大中城市房屋销售价格同比上涨5.4％，环比上涨0.4个百分点。这表明，全国房地产投资过热现象还没有从根本上得到抑制，房地产调控的实际效果同预期目标之间仍存在一定差距。
在市场经济条件下，价格在资源配置中处于核心地位，在一定程度上，价格形成机制直接决定了利润分配格局。11月由财政部发布的一份会计信息质量检查公报表明，房地产企业隐瞒利润情况非常严重，39家企业会计报表反映的平均销售利润率为12.22%，实际却达到26.79%，实际利润比账面利润翻了一倍，个别企业的利润率甚至高达57%。
与之形成明显对比的是，尽管装备制造业的强弱直接关系到我国核心产业竞争力的大小和自主创新能力的高低，但是行业平均利润率目前不足3％。一方面是关系到国家产业安全的装备制造行业平均利润率极低，正面临被外资“斩首式”收购的危险，另一方面，房地产行业坐拥30％以上的超高额利润，而且高额利润不断吸引着大量的资金流入房地产业。在主要金融机构新增长期贷款中，对制造业贷款的比重仅占10.6%，而房地产业贷款则占比为20.2%，交通运输仓储和邮政业、水利环境和公共设施管理业、电力燃气及水的生产和供应业三大基础设施行业占比为35.5%。
从数据上看，前10个月全国房地产开发企业到位资金20592亿元，同比增长29.2％；完成开发土地面积18391万平方米，增长38.6％。在主要金融机构新增长期贷款中，对制造业贷款的比重仅占10.6%，而房地产业贷款则占比为20.2%，交通运输仓储和邮政业、水利环境和公共设施管理业、电力燃气及水的生产和供应业三大基础设施行业占比为35.5%。
房地产投资的过度膨胀正在造成两个不良后果：一是一些产能过剩的行业与房地产热关系较大，房地产继续高热便意味着这些产业的投资增长难以回落，产业结构调整便难以推进。二是房地产持续过热特别是其高利润机制，将使过量的社会资金和资源向房地产集中，而对其它亟待升级的制造业产生抑制作用。因而，在对房地产调控的同时，也需要对产业发展战略进行调整。
地方政府换届 投资冲动或再抬头
时下正值地方党委政府换届高峰期，换届之后，地方投资冲动是否会重新抬头，这不仅取决于各地对“科学发展”和“和谐发展”观念的贯彻落实力度，还取决于相关的财税体制改革和土地制度改革等以转变地方政府职能为导向的一系列配套改革措施。就目前的情况来看，因为相关领域改革的深入推进仍需假以时日，因此不排除地方投资冲动死灰复燃的可能。
综上所述，我们认为尽管当前调控政策效果比较明显，但是尚不存在调控过度的问题，并且由于导致本轮经济增长趋热的部分诱因依然存在，因此明年经济增长偏冷的可能性很小。
政策建议：明年仍需紧缩
我们认为，最近几年出台的宏观调控政策是与中长期转变经济增长方式的目标相伴生的，即调控与改革、完善体制相结合。换句话说，即使是对投资过快增长的调控措施导致了经济转冷，这也是我们为经济增长方式的历史性转变应该付出的代价，这种成本换来的是经济长期保持稳定快速增长的良性体制基础。如果见热则压、遇冷则放，一味的追求短期的平滑运行，而忽略对投资驱动型和出口依赖型经济增长方式深层次体制机制的纠正和改革，则是一种典型的治标不治本的做法。
是不是扭转经济增长方式就必须要付出经济转冷的代价呢？也不尽然。问题的核心在于宏观调控政策“保”与“压”之间力度与节奏的配合技巧。在本次调控过程中，“有保有压”一直是一个重要的调控方针，它是从转变经济增长方式这一历史任务中抽象出的政策操作指南。不能因为短期内经济趋热，该“保”的便不再“保”；也不能由于经济可能转冷，该“压”的也不再“压”，政策的摇摆性是调控的大忌。行政性措施带有一定的时效性和应急性，紧缩性的调控政策更是如此，在经济回落到正常水平或者进一步转冷的时候，有关部门对政策的执行力度就松一些，反之在经济趋热时执行力度就大一些，这样不但不能给予市场一个稳定的政策预期，而且会导致中央与地方之间的关系随意化甚至产生对立情绪，此前我们已经有过类似教训。
下一步应更加突出经济体制改革对宏观调控政策的支持力度，把不符合市场经济发展方向和转变经济增长方式的体制机制和制度安排从政策设计和价格形成机制层次上进行深度改革，在此基础上及时把相关的行政政策性措施制度化、法制化。
就当前的形势而言，不能因为明年经济有可能转冷，就在一定程度上松动对过剩行业的项目控制、松动对环保和能耗指标的执行力度、松动对出口退税政策的调整力度，尤其是不能松动对房地产的调控力度。与此同时，为了避免经济出现大起大落，国家可以利用经济回落的时机，在“保”的方面做文章，适当加大消费主导型政策导向领域的投入力度。应进一步加大对文化、教育和公共卫生领域的财政投入力度，加大对装备制造业的政策性金融支持力度，加大对循环经济和新农村建设的支持力度。
调控初见成效 投资过快势头“刹车”
受宏观调控政策影响，从7月份开始城镇固定资产投资结束了自4月份以来逐月攀升的势头，月度增幅由6月当月的33.7％，逐月明显回落，到10月份仅增长16.8％，增幅回落了一半，特别是新开工项目计划总投资的显著回落，显示了国家对投资的宏观调控效果比较明显。
新开工项目增速的回落为下一步国民经济的平稳运行奠定了良好的基础。随着8月份以来对各地亿元以上新开工项目的全面清理，以及10月份国务院督查组对12个省区的项目清理督查，新开工项目大量增加的势头得到了明显控制。受投资增速回落影响，工业增速从7月份逐月回落，回落态势与投资基本一致。
此外近期的价格走势也反映了整个经济增长速度正在放慢。原材料、燃料、动力购进价格和工业品出厂价格10月明显回落，其中原材料、燃料、动力购进价格指数为105.6，比9月回落1.3个百分点；工业品出厂价格为102.9，比9月回落0.6个百分点。前者说明由于投资和工业增长速度的放缓，市场对能源和原材料的需求力度减弱；后者说明由于生产资料领域大量产能的释放，工业品供大于求的矛盾在加剧。
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