摩本想通过对赌驱使永乐获得超常规经营性收入解决资本来源。当陈晓们将输掉对赌时，大摩安排国美收编永乐来对冲对赌的风险。国美与大中，只是大摩与永乐棋局中的两个“劫材”

    围棋中有一种有杀无赔的打法叫“无忧劫”，意指劫争时即使某一劫败也不会影响己方周围形势。在国美与永乐之间，大摩苦心经营的正是这样的“无忧劫”。10月18日，国美电器(0493.HK)宣称，国美3:1换股收购永乐电器(0503.HK)的建议共获22.459亿股永乐股份有效接纳，占永乐总股本的95.3%，国美将强制收购永乐剩余股份。完成强制收购后，永乐将成为国美全资子公司。至此，中国电器连锁业迄今最大的并购案步入收官阶段。

    这起交易的利益已经开始显现。国美收购永乐之后的第一件事就是要求家电厂商为“合婚大典”出份子——超低价供货，装点美乐“十一黄金周”门面。仅此一役，国美7天进账60亿元，而其合并案值不过53亿港元，假使这是一次纯现金收购，单从现金流的角度看，实际上是家电厂商替黄光裕置办了迎娶永乐的嫁妆。

    而交易中没有摆平的部分中，摩擦也在继续。10月23日，大中正式宣布终止半年前与永乐签署的战略合作协议，并向中国国际贸易促进委员会提交仲裁申请，要求永乐承担违约责任，没收此前永乐付给大中的1.5亿元定金。

    但对于交易的幕后策划者摩根士丹利来说，国美、永乐、大中的博弈棋局已经封盘。为促成这起交易，大摩前后投入17亿元港元布下“无忧劫”，到2006年10月国美收购永乐落幕，其投资回报合计约40亿港元。大中的仲裁威胁或1.5亿元定金，相对于大摩21个月获得23亿港元的投资回报和135%的投资回报率来说，这点代价显然都博得过。

    大摩“无忧劫”

    2005年1月，大摩透过子公司MSRetail与DHC(鼎辉)向永乐投入5000万美元，相当于以0.92港元/股取得永乐上市后的4.224亿股。同时与永乐约定，在未来某个时间，以每股约1.38港元的价格行使约为1765万美元的认股权，两者可分别购入8549.91万股及1385.56万股永乐股份，大摩和鼎晖已于永乐上市前悉数行使该项购股权(见图1)。

    大摩为永乐也是给自己定下的最高目标是：永乐在2007年(也即大摩入资的三年后)的净利润应该不低于7.5亿元，以2005年永乐销售净利率测算，对应的营业收入是288亿元人民币。

    288亿元是个什么概念？如果按照永乐2005年单店平均营收6300万元计算，意味着三年增开264家店，总数达到457家。中国家电零售老大国美电器2005年营收为180亿元，到目前为止其店面总数也就在338家。如果这个膨胀速度能够实现，意味着永乐将稳保中国家电零售前三强位置，而永乐根基所在的华东乃内地家电消费密度最高的地区，凭此两点，其在家电产业中的话语权任谁也不敢小觑(见附文《对赌的“反科学”逻辑》)。

    但入资一年后，大摩梦碎。2005年永乐营收仅完成了122亿元，净利润3.2亿元。到了2006年上半年，其净利润更大幅下滑至可怜的1552万元。虽然永乐在2005年10月登陆港股，其后洽购大中等举动也颇有声色，但在大摩眼中，偏离了既定目标的永乐已经成为食之无味、弃之可惜的鸡肋。