【作者：朱凯栋】

　　在一系列即将推出的条例中，鼓励套保、限制投机原则得到了强化，结算银行的细节尚未明晰，而期货基金则若隐若现

　　从本周开始,包括《中国金融期货交易所会员管理办法》以及“结算细则”、“合约细则”、“交易细则”等与股指期货相关的条例将陆续推出,中国金融期货交易所(下称“中金所”)挂牌之后的具体工作就此展开,诠释这些“细则”中的细节对进一步了解股指期货不无裨益。

　　“金融期货的一系列相关规则会在很短时间内陆续出台,因为这些‘细则’之间都是彼此关联的,相互都有政策接口。我们争取在这一两周先将征求意见稿下发到各相关公司老总一层。”中金所人士向记者介绍最新进展说,“领导很谨慎,方方面面的利益和矛盾都要顾及,沪深300股指期货不但有经济意义,还有很强的象征意义,所以只能成功不许失败。”

　　市场会员的标准

　　“交易所市场席位和会员资格是两个概念,席位归交易所管,会员资格的审定应该是证监会的事情。”中金所人士告诉记者。《中国金融期货交易所会员管理办法》(下称“办法”)在近日现身,对会员的资格认定、业务范围及监督管理都进行了详细规定和说明。

　　“办法”的核心内容是在引入证监会主导的“业务资格认定机制”的同时,再加上“分级牌照”的概念,对整个期货市场监管和运行体系将产生巨大影响。

　　“办法”首先把外资机构排除在外,要求可以申请会员资格的须是“中华人民共和国境内登记注册的企业法人或领取合法营业执照的其他经济组织”。同时将“取得证监会颁发的金融期货相关业务许可证”被列为交易会员的必备条件之一。 “这是个新业务,需要证监会出台相关资格认定办法,达到标准的机构才行。”中金所上述人士表示。

　　期货经纪公司、券商、银行、保险和基金等交易参与主体如果要申请会员,须先向证监会申请获得金融期货相关业务许可。“一个业务一个牌照,一个牌照一个认证方法,这就是‘分级牌照’的涵义。”但是因为涉及的机构并不都是由证监会来进行监管的,因此存在“政策接口”问题,“不同类型机构的参与还是会有相关主管部门的指导意见。例如,银行方面可能会有参与金融衍生品市场的部门指导意见,这个进程就不是我们所能控制的了。”

　　在对资格和牌照如此严格规定的背后,是监管层想通过《交易所会员管理办法》时刻贯彻对风险的控制。“严控风险”的精神在“办法”中表现得尤为明显。要求会员在内部建立严密的防火墙制度,确保其经纪业务和自营业务在人员、账户、资金、系统和信息等方面进行分离,防止利用客户资源为本公司或者个人谋取利益,损害客户利益。

　　针对可能发生挪用客户保证金问题,“办法”规定:“不得将收取的客户(含交易会员)保证金用于自身经营活动或充抵自身债务;不得允许他人擅自使用客户(含交易会员)保证金或擅自用客户(含交易会员)保证金为他人经营活动提供担保。”

　　“办法”还列出了对违规的惩罚措施:限期整改、暂停其期货交易、结算业务直至经董事会批准取消其会员资格。

　　其中,“财务管理不善,长期亏损,经营状况不佳或清偿能力明显下降;人员设备严重不足,管理混乱;未能持续符合交易会员资格条件;交易所或主管部门检查中发现重大问题”等都被列为限期整改的情形。

　　对风险的具体控制还体现在“办法”对各类会员的注册资本、财务流动比率等的具体规定上,并根据其交易中的风险等级逐级增加对财务指标的要求。

　　对于如此严格的“办法”,市场是否认同?风险真的就此得到控制了吗?对此,一家期货公司老总的意见颇为尖锐:“期货公司13年来发展得这么慢,与超常的监管不无关系,这是普遍认同的。现在好容易看到了希望,又出台了‘更加严格的监管’,公司从上到下就没有会里不管的!”

　　“结算”环环相扣

　　金交所最新修订的《中国金融期货交易所结算细则》(下称“结算细则”)显示,除了引入结算会员而形成的分级结算机制之外,交易所还首次引入了独立的结算银行,协助交易所进行期货业务相关资金的存管、划拨等工作。

　　独立的结算银行为交易所开设专用结算账户、交易所专用结算担保金账户和交易、结算会员专用资金账户,并且可以吸收交易所和会员的存款。

　　“独立的结算银行对中国金融期货市场发展有里程碑意义,结算的风险不但可以通过市场分级结算化解,而且在资金转移等方面有了银行的介入可以更加透明,尤其是分级结算这样复杂的结构增加了对市场安全性的信心。”中国期货业协会专家委员会主任常清教授介绍说,“国外成熟衍生品市场上的结算银行多为‘银团’结构,不但力量更加强大,而且防止了一家独大而导致的风险。”

　　同时,中金所人士表示:“结算银行在享受利益的同时,要协助我们交易所化解风险。”“结算细则”规定,结算银行在发生风险时必须向相关监管机构提供专用资金账户的资金情况;通报交易所会员在资金结算方面的不良行为和风险;而且还可以根据中国证监会的要求对会员资金和结算担保金账户上的资金实施必要监管。

　　对于一个现金流动量充沛,初期日交易量就可能达到3万手的巨大市场来说,国内任何一家银行都想将其“据为己有”,但目前还没有一家国内商业银行表态要积极参与。而交易所方面也还没有透露将会和哪家银行合作,也没有排除“银团”概念甚至境外银行的可能性。

　　从“结算细则”来看,在新修订的《期货管理条例》还没有出台之前,交易所方面在结算上就已经开始区分交易会员“自营”类和“代理”类账户。“结算细则”第22条显示,交易所要求结算银行为所有结算、交易会员开设“专用经纪资金账户”和“专用自营资金账户”。

　　由此推测,期货经纪公司在《期货管理条例》修改后业务放宽已成定局。这样一来,对于收购了期货公司的券商来说,最重要的收购目的也已经达到。在掌握了参与市场交易的IB通道之后,这些券商可以名正言顺的将自己的业务放在旗下期货公司的“自营账户”上进行操作,这样不但交易成本大大降低,而且结合融资融券等创新业务的开展,券商可以完成对自营盘和大客户头寸的套期保值。

　　更为期货公司所看好的是,通过自身IB通道的“自营账户”,期货公司可以独立或与基金公司合作开展指数型基金业务。市场内的投资者可以创造一种“合成指数基金”,不但能够有效跟踪指数获利,还能降低跟踪成本。“当然,这些只是期货基金诸多获利机会中的一部分,即使《期货管理条例》当中关了设立期货基金的门,‘自营账户’的出现也为期货公司和基金公司的合作留下了窗口。”期货基金专家胡俞越教授认为。

　　合约细节和交易主体

　　随着9月中旬交易所和会员交易系统测试开始,合约的具体细节逐渐清晰起来。

　　“合约乘数由原来的100元放大到300元,最小变动点则从0.25变为0.1。”胡俞越教授说,“这个变动表明监管者明确将股指期货定位为机构投资者市场,无论是顾虑风险的客观因素,还是和国内其他市场以及海外市场竞争的主观因素。”

　　刚刚调任中金所研发总监的陈晗曾表示:“乘数的设定至关重要,要充分考虑两个层面的因素:一是保值者参与的便利程度和操纵成本,二是投机者的资金实力和市场流动性,太高或过低的乘数都不利于市场的发展。”

　　通过这次乘数的变化,可以观察到中金所正在利用价格的力量影响市场,而且还通过《中国金融期货交易所交易细则》规定,“个人投资者不能申请套期保值额度”,来进一步限制散户在市场内的投机。

　　应该说,中金所目前的做法是符合金融衍生品市场发展规律的。韩国在1996年5月推出KOSPI200指数期货时,确定了最低保证金要求,不鼓励个人投资者过分参与,对外资也严格限制,市场从一开始就设计成为机构投资者服务。1996年底的持仓量达到了4908张合约,在交易量中券商占到了80.4%,个人投资者占12%,外国投资者占3%。而在市场逐渐稳定发展之后,韩国交易所又陆续推出了MINI期货合约和指数期权合约,在大合约满足了机构投资者需求的同时,使个人投资者逐渐加入到市场中来。

　　对此,市场也存在一些异议。“通过什么来界定个人投资者呢?资金量还是交易行为?我认为交易所的硬性规定是不恰当的。”道通期货一位分析师说。

　　“设立个人投资者的参与底线,比如最少持有5张以上合约,对于市场交易初期稳定交易秩序、防控风险都是很有作用的。但还是要考虑以后陆续推出MINI合约和期权以满足市场流动性的需求。”中谷期货资深分析师付强说。