【作者：李箐 历志钢】

　　　　“通过对A股上市公司的收购完成H股的回归，并有效的整合资产也是一条值得探索的道路”，中国证监会的一位人士说

　　潍柴合并湘火炬 重汽三巨头豪门恩怨愈演愈烈

　　潍柴动力吸收合并湘火炬：现金选择权解读

　　关于湘火炬股权分置改革方案的解读

　　换股吸收合并湘火炬 潍柴动力回归A股市场

　　【网络版专稿】“我已经有一段时间没有在凌晨两点以前睡觉了”，9月9日上午，在香港上市的潍柴动力股份有限公司（下称潍柴动力，股票代码：2338.HK)董事长谭旭光对《财经》说。

　　让谭旭光难以入眠的，显然是其于9月2日公布的吸收合并湘火炬（股票代码：000549.SZ）的复杂计划。“潍柴这次是‘股改+换股+合并’，一件事里包含这么多事情这是第一例，也是H股和A股换股第一例，无论能不能做成，应该说都是中国证券市场的一次创新。”谭旭光说。

　　股改+换股+合并

　　湘火炬原为资本市场上显赫一时的德隆系“三驾马车”之一。在德隆系崩塌之后，2005年8月，潍柴动力以10.23亿元的现金，购买了湘火炬28.12%股权和4亿元债权，成为湘火炬新的第一大股东。

　　根据湘火炬9月2日发布的公告，潍柴动力将向湘火炬现有的除潍柴动力（潍坊）投资有限公司（第一大股东）（下称潍柴投资）外的其他股东发行潍柴动力A股，同时湘火炬将被注销，以潍柴动力为合并完成后的存续公司，并申请在深交所上市。

　　按照这一方案，在此次换股吸收合并中，潍柴动力换股价格为20.47元/股，湘火炬换股价格为5.80元/股，换股比例为3.53:1。株洲市国有资产投资经营有限公司（下称株洲国资，湘火炬国有股东，持股7.95%）向该股权分置改革方案实施股权登记日在册的全体流通股股东送出股份，每10股流通股将获得0.35股对价，流通股股东总计获20，951，330股。对价支付后株洲国资和流通股股东再以手中的湘火炬股票按3.53:1的换股比例换成潍柴动力A股股票。上述送股和换股过程将同时完成，不再分步实施；湘火炬的流通股股东可以以其所持有的湘火炬股票按照5.05元/股的价格全部或部分选择现金对价支付，株洲国资承诺放弃现金选择权，支付现金对价方将受让有关潍柴动力的股票。

　　这一系列安排如能顺利完成，潍柴动力将成为一家A股和H股同时上市的公司，且在A股全流通。

　　按照相关的规定，潍柴动力顺利完成这一系列操作还需要几个步骤，首先要经潍柴动力股东大会及类别股东会议和湘火炬公司股东大会暨相关股东会议参加表决股东所持表决权（关联方回避的情况下）的三分之二以上通过，之后还需要证监会的批准，同时，提供现金选择权的第三方还要拥有足够的资金或融资能力，能够向行使现金选择权的本公司股东支付现金选择对价。

　　“应该是 10月底，11月初”，谭旭光说。

　　定价之争

　　“如果本次方案能够顺利实施，则可以实现三赢，一是湘火炬的股权分置问题能够得以解决，二是H股潍柴动力能够登陆A股市场，三是湘火炬彻底走出了德隆事件的阴影。”担任此次安排协调人的中信证券副总裁德地立人表示。

　　早在今年2月，湘火炬曾推出“送股+认沽权”的方案：株洲国资向全体流通股股东每10股流通股送0.3股，第一大股东潍柴投资则向流通股股东每10股免费派送3份认沽权利。不过这一方案最终被流通股股东否决，赞成比例不到7%。

　　当第一次股改方案被否决，湘火炬濒临退市的边缘，刚刚入主一年的新东家潍柴动力也遭遇到前所未有的窘境。9月初，停牌近半个月的湘火炬终于公布了第二次股改方案。

　　“湘火炬的这个新方案相当于每10股送2.07股，这比首次对价大大提高了股改筹码。”湘火炬证券部的一位人士说。

　　“湘火炬股改方案关键在于几乎不需要大股东潍柴动力进行现金投入。”银河证券分析师赵胜利认为。事实上，潍柴动力的财务情况并不乐观，刚刚耗费了10亿资金收购湘火炬，耗尽了从H股融来的全部资金，而后又与老东家也是其最大买家的中国重汽集团决裂，使得产能无法全部释放，刚刚重组的*ST巨力(深交所上市公司：000880)也急需资金恢复生产。银行一度也不再向其提供贷款。

　　赵胜利称，在换股方案中，第三方现金选择权的价格要明显低于湘火炬的换股价。事实上，对于以湘火炬股改停牌前5.05元价格买进股票的投资者来说，选择现金选择权已几乎无利可图，至多是一个兑现的机会。

　　中信建投证券分析师吕爱文也表示，注销湘火炬不仅使得潍柴动力在股改时不用投入大量现金，连A股上市的各项成本也将省去。

　　对于这一复杂的股改方案，湘火炬前十大股东之一的中国人寿资产管理部的一位人士称，“这个股改的实质就是潍柴动力把湘火炬私有化以后，借壳发行新的潍柴动力A股股份。按市场习惯，如果大股东私有化股份必须溢价，5.8元/股的价格溢价14.8%，虽然偏低，但基本可以接受。但潍柴动力发行的新股按20.47元/股的价格就有违市场原则了，定向发行新股按市场习惯应该按现在市场价格按一定比例折让，潍柴动力8月21日停牌时的股价是19.08元/股（折人民币19.46元/股），如果按90-95%折让，转换价格应该在17.51-18.49元，现在提出的转换价格明显过高。”

　　对此，中信证券投资银行执行总经理宋文雷解释称，潍柴动力A股的发行价20.47元/股，是综合考虑公司近期股价表现和审慎的估值结果确定的。该发行价相对于近期国际大投行估值的平均水平有10%左右的折价。“潍柴动力H股停牌前的价格未反映2006年中期业绩，而2006年中期业绩高于市场对潍柴业绩的平均预期——2006年中报是在潍柴动力H股停牌后才公布的。”宋文雷称。

　　回归A股　　

　　潍柴动力的股改合并上市，同时也暗合了目前蔚然成风的H股回归A股潮。对此，A股市场的反应多是爱恨交织——爱的是H股公司大多业绩优秀，恨的则是又会造成市场资金的短缺。

　　“管理层也一直关注这一问题，如何能够既不从A股市场过多的融资，又能够吸引更多的大盘蓝筹股回归，证监会鼓励在这个问题上创新”，一位接近中国证监会的人士称，“从目前会里的态度看，他们很支持潍柴的这一方案。”

　　不单是H股回归的问题，国资委、证监会现在大力推进的整体上市也涉及这一问题，如何能够在市场保持稳定的情况下改善A股市场的上市公司结构。正在审批过程中的上港集团整体上市也采用了与G上港换股的形式解决。

　　在H股对A股的收购重组问题上，管理层也持正面鼓励态度，“通过对A股上市公司的收购完成H股的回归，并有效的整合资产也是一条值得探索的道路”，中国证监会的一位人士说。

　　“我们现在希望大公司能够看到A股市场长远的资源配置能力，而不要过分关注短期融资能力”，中国证监会上市公司部的一位人士说。■

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