【作者：冀书鹏】

　　专题：中国钢铁业世纪重组大猜想

　　邯钢集团选择了分步定向增发策略，逼迫宝钢方面亮出底牌，谜底将在9月8日揭开

　　宝钢方面与邯钢集团争购G邯钢(600001)事件在沉寂了两个月后，又有了新进展——邯钢方面正在把游戏引向最激烈的盘局(参见《证券市场周刊》2006年第22期文章《“宝-邯”大战五力博弈》，文中提出了宝-邯博弈的三阶段论以及双方攻防的三种兵棋推演)。

　　从最新的事态演变看，从8月7日邯钢集团宣布增持G邯钢2.38%，到8月21日G邯钢公告拟斥资20.86亿元收购邯钢集团钢铁配套和中厚板资产，两件事情在相邻如此短的时间内发生，应该不是偶然事件。事实上，自今年4月份以来，邯钢集团频频在二级市场有所动作，不断增持G邯钢股票。

　　截至2006年8月16日，邯钢集团半年多来共计增持G邯钢股票花费将近16亿元，目前持有G邯钢62.04%的股份。但是，邯钢集团在股改时向原流通股股东派发了9亿张认股权证，这些权证全部行权后，邯钢集团的持股比例将降至31.53%。

　　早在宝钢方面举牌G邯钢的第二天，邯钢集团即宣布“拟增持不超过7亿股”和“增持不低于15亿元”，表达了捍卫G邯钢控制权的决心。《“宝-邯”大战五力博弈》文中对宝、邯双方可用于争购战的资金实力作了简单对比，并给出了并购新规下双方攻防的演绎图，其中第三种情形如图2所示。

　　邯钢集团方面率先启衅，以最激烈的方式布防反收购，而宝钢集团方面则被迫以全面要约方式回应。笔者当时预计宝钢集团方面对此变化有两个层次应对策略：一是在股东会上否决邯钢集团方面的定向增发议案，但缺乏道义合理性；二是力挺增发价格，最大限度压缩邯钢集团的增发后持股比例。只要定向增发后邯钢集团持股比例不高于45%，宝钢集团就可以通过全面要约将邯钢集团所有涉钢资产一网打尽。

　　现在看来，邯钢集团选择了分步定向增发策略，该策略确是邯钢集团方面在大势不利的局面下，一种机巧的腾挪手段。

　　首先，定向增发是一种非常规资本运作手段。当前排队等待增发和定向增发的上市公司多达80余家，且G邯钢的定向增发需待股改完成半年后才有排队资格，如此漫长的等待时间是邯钢集团方面不能忍受的；

　　其二，如《“宝-邯”大战五力博弈》文所分析，通过定向增发一次性植入集团资产，将使邯钢集团整体暴露在敌意收购的火力下，并打消了宝、邯之间政治谈判的余地；

　　最后，也是最关键的，邯钢集团方面与上市公司的资产交易，绕过了证监会的审批程序，能够在最短时间内回补因增持G邯钢造成的现金流失。如果邯钢集团在拿到20亿元出售资产资金后，继续增持，则构成了事实上的定向增发；或者可以选择作为500万吨新区项目的建设资金，大大缓解集团的短期财务压力。

　　但是，邯钢集团方面的这一腾挪策略也并非无懈可击。实际上，此次交易构成了重大资产重组和关联交易，最后通过尚待9月8日股东会的表决结果。在该议案的表决上，邯钢集团作为关联方需要回避，而话语权自然落到了宝钢集团手上。宝钢集团方面可能以如下理由否决资产重组议案：

　　邯钢集团植入的涉钢资产并非其最优质业务，而仅仅是G邯钢的一些配套项目。这种涉及大量关联交易的项目应该在G邯钢上市之初就被考虑，现在植入的理由并不充分。G邯钢2006年中报显示，G邯钢实现主营业务收入96.4亿元，同比减少12.11%；实现净利润4.2亿元，同比减少45.33%。此外，G邯钢资产流动性的变化趋势也令人担忧。

　　表1显示，G邯钢长期资本净值保持在40亿元左右，短期没有周转之虞。但是，包括应收款和存货在内的营运资产占用资金数量急剧增长，今年上半年就已经达到去年全年的水平，而同期主营收入却较去年下降。此外，G邯钢中期现金资产减去短期借款的数额不到20亿元，这部分资金并不足以支付收购集团公司资产的对价。即便G邯钢能够凑出对价款，其现金储备亦耗尽，又如何应对下半年的不时之需？

　　从更深层次看，短短两个月时间里，内地钢铁产业整合时局又发生了变化。一是莱钢和济钢的合并，即使是形式上的，也对宝钢的钢铁托拉斯战略产生了很大影响；再是米-阿合并案落槌，客观上要求内地钢铁龙头加快整合步伐。此外，外资收购新规的出台基本打消了邯钢攀援外资的意图。

　　形势的变化，促使宝、邯双方尽快进入政治媾和阶段。毕竟，宝钢方面固然希望在入主莱钢、济钢受挫后赢回关键一分；邯钢方面亦处于新区项目骑虎难下之时，新区项目贷款的本金和利息偿付只能着落在上市公司再融资或引入战略投资者身上，而上市公司争购战一日不完，融资和引资一事则掣肘多多。

　　如果上述推断成立的话，邯钢集团此番动作应被视为逼迫宝钢方面亮出底牌的“飞张”。谜底将在9月8日的股东会上揭晓，宝钢方面态度决定了宝-邯事件如何终局。