【作者：秦旭东】

　　“刚刚得到的权威消息，酝酿中的外资并购新规将在8月份出台。”知情人士透露。

　　这份即将出台的《外国投资者并购境内企业规定》，以专章规定了“跨境换股”，同时“对于特殊目的公司”做了“特别规定”，详细规定了“红筹上市”模式——中国境内公司通过在境外设立“壳公司”(即特殊目的公司)实现其实际拥有的境内公司权益在境外上市——的具体条件和程序。(相关报道见本报7月17日头版《“外资并购新规”箭在弦上商务部紧箍“红筹模式”》)

　　备受关注的，除了“跨境换股”渠道打通之外，另外一个核心内容是“红筹上市”需要商务部审批。

　　解决“栓塞”

　　“总体说来，规定详细，透明度高，将十多年来实践操作中的经验、教训进行总结，规则明晰化了。”广信律师事务所全朝晖律师和他的香港同行交流后，给出了一个初步评价。

　　境内企业赴海外上市的通常路径，全朝晖把它形容为“三条腿走路”，直接上市——需要证监会的核准，门槛很高；间接上市则主要是指“红筹模式”，国企(“大红筹”)需要经国资监管机构和商务部的审批；而中小企业(主要是民营企业)通过境外壳公司间接海外上市(业内所称的“小红筹”)。

　　自2003年证监会取消“无异议函”制度以来，“小红筹”这条通道上基本只有来自外管局方面的有关外汇的监管。

　　尽管这条路径在去年曾遭到外管局11号文和29号文的“误伤”，但随后的75号文基本解决了这个“栓塞”。而此次的外资并购新规也是75号文之后第一个对红筹上市模式做了明确规定的部委规章。

　　按新规定，“对‘小红筹’和‘大红筹’的监管基本上趋向一致了。”全朝晖分析说。

　　通力律师事务所马光远博士告诉记者，他和同行们研究后的看法，“总体是很正面的，其中涉及逃汇、估值偏低等问题，确实需要有效监管，而且有了详细的规定，包括需要报送的文件、审批程序等，确定性、规范性也增强了。”

　　高能资本有限公司基金经理陈实在接受记者采访时表示，以前“跨境换股”渠道不通，红筹上市需要大量外汇，一般需要引入战略投资者或者借道“过桥贷款”，“现在可以直接换股了，会节省不少时间和成本。”

　　严格审批下的压力

　　陈实透露，企业、投行、律所和相关的中介机构，都在密切观望政策的方向，会根据实际需要选择不同的方式。

　　比如，按新规，通过“特殊目的公司”实现境外上市，相关的审批文件有个“一年的有效期”，其间如不能完成上市，相关资产和股权结构要恢复原状，“所以上市安排在时间上必须踩好点。”陈实说。

　　但他同时认为，关键还是看商务部审批的效率和裁量权把握的松紧。以往地方上的类似审批，一般需要一个月左右，而商务部通常要三四个月。

　　“商务部的审批肯定比地方规范严格，但是如果不分企业和项目规模的大小，审批一律收归商务部，大家有些担忧。”业内一位律师也表示，非常关注审批效率和松紧的问题。

　　他说：“商务部有审批大盘股的经验，但是对小盘股的审查要素、时间把握应该有所不同。而且，全国那么多项目，从人力资源和管理成本上看，也值得考虑。”

　　这位律师还表示，其实大家还关心政策的鼓励方向，这和审批的松紧直接相关。而新的政策方向已经在影响市场的苗头了。

　　他所在的律所，最近就有两个采用“红筹模式”赴伦敦上市的项目，“肯定会受到影响了。”而他们刚刚签下的另外一个项目，已经决定在深圳上市了。“想到香港发H股，但是成本高，而且很难达到审批要求；通过‘红筹模式’吧，外汇回流等要求带来的成本也不小。”

　　假外资末路？

　　业内人士都分析认为，此次新规中，“证监会的意见发挥了重要作用。”随着境内资本市场的逐渐规范和发展，政府希望更多的优质企业资源在境内上市，而境内资本市场向外资开放的步伐也越来越快了。

　　全朝晖分析，这次的新规对境外的“资本大鳄”影响不会太大，因为他们大多数已经拿到QFII资格了，但是对境外那些中小基金和青睐境内未上市的但成长性好的企业的资本来说，影响会比较大。

　　马光远分析说，这次新规主要是对返程投资——也就是“假外资”做了严格规范。

　　而国家外汇管理局冯雁秋博士研究认为，我国的返程投资和国内资本市场发展、资本项目项目管理、内外资税制等多方面因有关，应该区分不同情况区别对待，合理规范和引导。

　　对于涉及过渡性资本外逃——涉及政策寻租(我国对内外资实行税收、土地和基础设施等方面的差别待遇造成寻租空间)、私人财产保护(包括腐败和国有资产流失的资本转移)和金融投资等动机——的返程投资，应该严格监管。

　　而对于涉及境外间接上市融资的返程投资，应该把国有企业和民营企业境外间接上市的管理方式统一起来，尤其是加强对民营企业境外上市后返程投资的管理。而这些观点在此次新规中有明显反映。